券商半年報大掃描：“看天吃飯”有喜有憂 |上市公司半年報大解讀

截至目前，上市券商半年報均已出爐，在自營業務回暖帶動下，整體業績同比有所回升。

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記者分析半年報發現，券商行業差距仍在拉大，頭部券商業績相對穩定，中小券商業績波動較大。行業整體呈現自營業務“看天吃飯”的特點，但也有業績參差的現象，這也考驗著各家投資配置能力水平。

IPO、再融資節奏放緩，預計對投行業務有所影響，監管趨嚴則要求業務“跑馬圈地”時也要嚴抓質量，可見投行增量蛋糕搶食不易。部分中小券商在尋求金融科技等新路徑發展，但又要考慮投入產出等問題。

整體來看，券商行業分化及同質化競爭明顯，但差異化、特色化展業亦是不易。

“馬太效應”明顯

整體而言，在自營業務回暖帶動下，券商業績整體有所反彈。51家券商概念機構中，共計41家歸母凈利潤同比增加，其中10家增幅超過100%；12家歸母凈利潤超過35億元。

不過，由于行業同質化競爭仍較為激烈，強者恒強態勢明顯。其中，頭部券商地位穩固。“券商一哥”中信證券自營、投行業務略有增加，經紀、資管、信用業務微降，上半年總營收同比下滑約10%至315億元，但歸母凈利潤同比微增至113億元，業績仍遙遙領先。業績第二名為華泰證券，總營收同比增約14%至184億元，歸母凈利潤同比增近22%至66億元，主要得益于自營及資管業務增加。

中小券商業績則分化較大。其中，得益于自營業務反彈，天風證券歸母凈利潤同比增幅高達968%；太平洋證券、中原證券、東方證券、東北證券等機構歸母凈利漲勢喜人。幾家歡喜幾家憂，華林證券今年上半年自營、投行、經紀業務均出現下滑，拖累歸母凈利潤同比下滑64%。

對券商而言，過于依賴某個業務，意味著受到行情影響明顯，加大業績波動性。因此，近年來不少券商尋求差異化發展，但對中小券商而言，在資金規模、股東背景、業務實力等方面表現較弱，想改變求新路也難免要考慮投入產出的問題。多家機構瞄準金融科技發展路徑，華林證券在2021年開啟科技金融轉型戰略；華創陽安改名為華創云信，轉型為數字科技與數字金融業務；指南針計劃定增融資以助力麥高證券打造為“以金融科技為驅動，以財富管理為特色的全國知名金融服務商”。

此外，在業務布局上，有機構想通過業務合并進行增強實力。比如，國聯證券欲通過外延式擴張發展，除投行業務外，其在深化財富管理轉型上有了新的進展——為彌補公募基金牌照空缺，上半年國聯證券公購中融基金75.5%股權，已更名為國聯基金。

“中小券商要在目前收入結構中尋找到突破口，其實是件很難的事情。”深圳中金華創基金董事長龔濤在接受《國際金融報》記者采訪時指出，目前券商行業仍是分業經營，不能像海外投資銀行擁有銀行和券商、投資機構等全面的業務路線，收入相對較為單一，“有些機構嘗試在網絡營銷、投顧、家族財富管理等方面尋找突破口，但這些創新很難打開突破口。因此，‘有家底’的券商，基本是選擇擴大自營規模的‘老路’。”

“大型證券公司基于強大的客戶資源積累和信息優勢，在諸多業務上與中小券商拉開較大差距，未來頭部券商的高質量轉型更傾向于科技化、國際化、一體化發展道路，提質增效補足短板。”中信建投研究發展部非銀分析師吳馬涵旭在接受《國際金融報》記者采訪時表示，中小券商基于靈活的體制機制，可在差異化戰略上尋找出奇制勝的破局機會，如緊跟全面注冊制新導向，提升研究、定價、銷售等能力，推動投行戰略再升級；強化海外業務洞察，提升風險的主動防范意識與防控能力；筑牢網絡和信息安全防線，加強網絡與信息系統安全穩定運行保障體系和能力建設；借科技之手，對證券公司合規內控管理實現賦能提效等。

自營總體回暖

“成也自營、敗也自營”，在各業務條線中，自營業務是券商“靠天吃飯”最重要的收入來源之一。

就今年上半年券商分業務凈收入情況來看，43家上市券商自營業務總凈收入為821億元，去年同期464億元。而同期經紀、投行、資管、信用業務總凈收入分別為526億元、238億元、230億元、237億元。

43家上市券商中，基于去年同期“基數”及各家情況不一，大多數機構則是出現不同程度的回暖，其中有8家自營業務凈收入對比去年同期更是扭虧為盈。廣發證券、光大證券自營業務凈收入均大漲近300%，光大證券稱這是得益于對方向性敞口的有效控制，以及前期布局的低波紅利類資產表現良好。財通證券上半年自營凈收入12.42億元，同比增長22251.37%，主動權益投資方面保持低倉位謹慎操作，且重點布局代表性行業和個股；固收方面深化大類資產配置策略，踐行“固收+”策略和“科技+”投研道路。

不過，也有4家自營業務凈收入同比出現下滑，包括頭部機構中金公司，自營業務凈收入同比下滑12%。華林證券去年同期得益于其配置了大量的固收類資產，自營業務逆勢大增，高基數下，今年上半年自營業務凈收入同比下滑幅度高達132%。一向“重資本業務”的紅塔證券2022年自營業務凈收入同比下滑97.05%，今年上半年，自營業務凈收入仍逆勢同比下滑34%，拖累業績。

“自營作為券商重要收入來源之一，受市場行情影響很大。”龔濤告訴《國際金融報》記者，就券商目前收入結構，就決定了很難改變“靠天吃飯”格局。

“除了市場因素，自營業務業績與券商股東實力、自營規模、投資團隊等也有關。”龔濤進一步告表示，自營業務管理團隊的投資能力直接影響業績，但近年券商自營大多數采取被動投資策略，即指數化投資策略，管理風險越來越小，也使得市場行情對業績影響愈大。

吳馬涵旭表示，在股票市場行情波動的環境下，股票、債券投資策略的差異，成為了券商經營業績分化的主要原因。

“為了熨平業績、穩定利潤，不少券商正在逐步增加客需型業務的投入。”吳馬涵旭進一步表示，客需型業務的發展關鍵在于非方向性自營業務的轉型，通過發展場內衍生品做市、基金做市、科創板股票做市、場外衍生品等資本中介型交易業務和量化策略等中性投資業務，滿足投資者的風險對沖及資產配置需求。

“此外，券商自營業務正在逐步減少傳統賭方向的股票、債券投資，開發非方向性投資已成為行業共識。衍生品領域將是未來最大的看點，也是未來行業杠桿率提升、ROE上漲的關鍵。”吳馬涵旭說。

投行業績分化

受市場環境影響，上半年券商投行總體表現分化，多數機構業務同比下滑。43家上市券商中，16家投行業務凈收入同比增加，中銀證券、東北證券、西部證券同比增幅超過100%。

其余27家出現不同程度下滑，華林證券、中原證券同比下滑幅度均接近80%。華林證券解釋稱，這主要是因為投資銀行業務部分承銷保薦項目已完成過會等待發行，暫未確認收入。頭部券商中，中金公司和海通證券投行業務凈收入同比下降幅度分別約26%、20%，海通證券解釋稱，主要是上半年全市場IPO承銷規模同比下降，公司股權承銷收入減少。

注冊制改革以來，券商在投行業務上“跑馬圈地”，差異化、特色化發展策略以彎道超車，但監管趨嚴，要求券商投行嚴控項目質量，令不少券商的投行業務遭遇“成長的煩惱”。

例如，AMC系券商東興證券近年明顯發力投行業務，相關儲備項目明顯增多。但今年上半年，不僅因涉澤達易盛欺詐發行案被證監會行政處罰，上半年投行業務凈收入下滑近67%，投行業務收入在營收占比也由去年同期的26%降至不足6%。

吳馬涵旭表示，自2019年以來，資本市場改革不斷深化。投資銀行業務的頭部格局較為穩定和集中，龍頭券商的項目儲備保持數量領先，行業分布也更均衡。短期來看，由于A股市場的不確定性，企業IPO融資等需求的波動也屬于合理現象。在監管趨嚴的背景下，頭部券商的市占率有望在規模效應下繼續提升。

“券商投行業務的優勝劣汰是市場選擇的結果，馬太效應還會繼續顯現。”上海國家會計學院國有資本運營研究中心主任周赟向《國際金融報》記者分析稱，目前，我國資本市場的全面注冊制改革旨在推動資本市場更好地服務于我國當前的產業結構調整，支持處于不同生命周期階段的科技創新型企業的高質量發展。面對更加多元化的發行上市標準和日趨激烈的投行業務競爭，券商需要根據自身特點選擇適合的競爭策略。

“尤其是7月以來，IPO、再融資節奏明顯放緩。截至9月7日，年內證監會核發IPO家數共計231家，低于去年同期的276家。年內企業增發預案處于終止/暫停家數共計246家，明顯高于去年同期的152家。市場收緊，這意味著投行業務將進一步受到影響。”周赟進一步表示，“頭部券商應繼續發揮在項目培育、價值發現、定價承銷以及跟蹤服務等方面的綜合能力優勢，保持其在主板市場的較大市場份額。中小券商則可集中資源，強化自身在細分市場的專業化優勢，通過差異化競爭實現業績的穩定增長。”

記者：朱燈花

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